סקירת שוק ההון שבועית

22 באוגוסט 2021

סקירת מאקרו שבועית: ירידה במחירי הסחורות (ובנפט בפרט) תומכת באינפלציה נמוכה

מה קרה לשווקים בעולם בשבוע האחרון?

בשבוע האחרון שוקי המניות ירדו על רקע חשש מהמשך עלייה בתחלואה, סימני התמתנות בסין (גם מגבלות על הפעילות וגם רגולציה גוברת על ענפי ההיי טק). פרוטוקול הפד גילה שמרבית החברים סבורים שיש להתחיל לצמצם רכישות האג"ח כבר השנה. הנתונים הכלכליים היו מעורבים עם ירידה במסחר הקמעונאי והתחלות הבנייה אך עלייה בייצור התעשייתי.

מאקרו ישראל: צפויה צמיחה קרובה ל- 7% השנה

• הצמיחה ברבעון ב' עלתה ב- 15.4% עקב זינוק בצריכה הפרטית (36%).

• גם יצוא שירותי היי טק (25% גידול) וגם היצוא התעשייתי (5.1%) עלו.

• שיעור האבטלה הרחב ירד ל- 7.6% במחצית ב' של יולי מ- 9% במחצית א'.

• יחד עם זאת, ביולי מספר המשרות הפנויות ממשיך לעלות לרמות שיא (134 אלף בניכוי עונתיות), אינדיקטור למחסור בעובדים.

• משקי הבית יותר פסימיים בשל הקורונה: מדד האמון הצרכני ירד ל- 14- במחצית ב' של יולי מ- 7- במחצית א'.

• מספר הדירות החדשות שנמכרו עלה ל-5.4 אלף ביוני, עלייה של 17% מלפני שנה.

• סביבת האינפלציה:

• ממוצע החזאים צופים אינפלציה של 1.3% שנה קדימה (אנחנו: 1.1%)

• בשבוע האחרון השקל פוחת ב- 0.2% (מול הסל) ויוסף ב- 0.8% מתחילת החודש.

• ירידה חדה במחירי הנפט בעולם תומכת באינפלציהמתונה: צפויה הוזלה של כ- 4%-4.5% במחירי הדלקים ב-1.9. מחירי המתכות גם ירדו (נחושת ועופרת יצוקה).

ארה"ב: נתונים מעורבים

• ביולי המסחר הקמעונאי ירד ב- 1.1% (הצפי היה ל- 0.2%-) אך עלה ב-13% שנה אחורה. צבירת תוספת חיסכון ענק מאפשרת לשמור על רמת צריכה גבוהה.

• הייצור התעשייה עלה ב- 0.9% (מעל הצפי של 0.4%), ייצור רכבים עלה ב- 10.8%.

• ביולי התחלות הבנייה ירדו ב-7%. מספר הבתים בתהליך בנייה נמצא בשיא מאז 2006 אך משך זמן הבנייה מתארך, כנראה על רקע מחסור בחומרי בנייה.

• מספר דורשי העבודה ממשיך לרדת מעבר לציפיות, איתות לגידול מהיר במועסקים.

אירופה:

• בריטניה: האינפלציה התמתנה ל- 2.0% (y/y) ביולי (הצפי היה ל-2.3%) מ- 2.5%.

• סין: סימני התמתנות

• ביולי המסחר הקמעונאי עלה ב- 8.5% y/y (מ- 12.1% לפני חודש(, הייצור התעשייתי עלה ב- 6.4% (מ- 8.3%), וההשקעות עלו ב- 12.7% (מ- 15%). ההתמתנות בסין צפויה להימשך עקב הטלת מגבלות, מה שתומך בהתמתנות במחירי הסחורות בכלל ובמחירי הנפט בפרט.

שוק האג"ח: עדיפות לאפיקים השקליים

• חשש לעלייה בתחלואה בארה"ב וחולשה בצריכה תרמו לירידה מתונה בתשואות.

• ציפייה לטייפרינג מתקרב עוד השנה כבר מתומחרת בשווקים.

• גורמי המאקרו תומכים בתשואות נמוכות יותר בישראל: סביבת אינפלציה נמוכה ושיפור במצב הפיסקאלי, בעיקר ירידה במחירי הסחורות (נפט בפרט).

צפויה צמיחה קרובה ל- 7% השנה

הצמיחה זינקה ב- 15.4% ברבעון ב' (מעל הציפיות המוקדמות) והירידה בצמיחה ברבעון א' תוקנה ל- 1.4%- (מ- 6.2%-). השינוי ברבעון א' היה בכול השימושים כולל הצריכה הפרטית (מ- 3.4%- לאפס), היצוא (מ- 15% ל- 18%), ההשקעות (מ- 16%- ל- 10%-) והצריכה הציבורית (מ- 23%- ל- 11%-).

ברבעון ב' הצריכה הפרטית עלתה ב- 36.3% (על רקע הסרת המגבלות באמצע רבעון א'), בפרט רכישת רכבים חדשים (לאחר ההקדמה ברבעון ד' 2020 והירידה ברבעון א', הכול בשל העלאת שיעורי המס בינואר 21). חלה עלייה חדה בצריכת שירותים (51% בחישוב שנתי), הלבשה (58%) ומזון (9%), אך חלה ירידה בצריכת מוצרי חשמל לאחר עלייה חדה ברבעון א'.

ההשקעות עלו ב- 9.7%, מזה ההשקעות במכונת וציוד ירדו ב- 9.4% (לאחר גידול של 36.4% ברבעון א'). ההשקעות בבנייה למגורים עלו ב- 22.4% לאחר קיפאון ברבעון א', מדובר בהתפתחות מעודדת מבחינת הגדלת ההיצע של דירות. הבנייה שלא למגורים (תשתיות, משרדים) עלתה ב- 6.7%.

היצוא עלה ב- 18.1% כאשר יצוא "שירותים אחרים" (בעיקר היי טק) עלה ב- 25% לאחר עלייה של 28% ברבעון א' (ו- 20% במחצית ב' של 2020). בהחלט מדובר בקטר חשוב מאד לפעילות הכלכלית. אך היצוא התעשייתי גם עלה ב- 5.1% ברבעון ב' לאחר צמיחה של 7.5%. חל גם גידול מהיר ביצוא החקלאי במחצית א' של השנה.

למעשה, ברבעון ב' רמת התוצר (הריאלי) גבוהה ב- 3.2% לעומת ערב הקורונה (רבעון ד' 2019). בהנחה שפוטנציאל הצמיחה של המשק עומד על 3% לשנה, אזי לולא הקורונה התוצר היה עולה ב- 4.5% בתקופה זו (שנה וחצי), רק כ- 1.3% יותר מהמציאות בפועל. בהנחה (סבירה) שהמשק היה בפער תוצר סביב אפס (התוצר בפועל תאם את פוטנציאל התוצר בניצול מלא של גורמי ייצור) בסוף 2019, אזי אנחנו קרובים להגיע שוב לשיווי משקל זה עד סוף השנה.

קצב הצמיחה עשוי להפתיע לטובה השנה. למרות אי הוודאות לגבי המגבלות על הפעילות בשליש האחרון של השנה, אם המשק יצמח בקצב של 4% (בחישוב שנתי) גם ברבעון ג' וגם ברבעון ד', אזי קצב הצמיחה השנתית יגיע ל- 6.8% (עם כל ההסתייגות לגבי גזירת הצמיחה השנתית מהאומדנים הרבעוניים).אם המשק יצמח בקצב מתון יותר של 3% לרבעון, אזי הצמיחה השנתית תגיע ל- 6.6%, מעל תחזית בנק ישראל של 5.5%.

משמעות הדבר: סגירת פער התוצר ולכן אין הצדקה להמשך רכישות של אג"ח ומט"ח מבחינתו של בנק ישראל (לגבי המט"ח קיים נימוק נוסף של מניעת פגיעה משמעותית וחדה ברווחיות של הסקטור הסחיר). לעומת זאת, הריבית לא תעלה עד שסביבת האינפלציה (ללא השפעות טרנזיטוריות) תגיע ל- 2%. האינפלציה ב- 2021 (סביב 2.3%) מושפעת מגורמים זמניים של הסרת המגבלות, ושיבושים בהספקה וכו'. אין אנו צופים העלאת ריבית לפני 2023.

פסימיות גוברת בקרב משקי הבית

מדד האמון הצרכני ירד במחצית השנייה של יולי ל- 14- נקודות מ- 7- נקודות במחצית הראשונה, כנראה על רקע העלייה בתחלואה וחשש מסגר מתקרב. הרכיבים לגבי הציפיות קדימה ירדו באופן חד, בפרט "המצב הכלכלי במדינה בשנה הקרובה" (ירידה ל- 18- מאפס). פסימיות צרכנית תומכת במידה מסוימת בזהירות לגבי ביצוע רכישות ולקיחת אשראי על ידי משקי בית.

בינתיים, קצב עליית השכר בישראל מתון יחסית

• מעבר להשפעות הטרנזיטוריות בטווח הקצר, האצה בקצב עליית השכר מהווה איום אינפלציוני לטווח הארוך יותר.

• חשש זה נובע מהרתיעה (עד כה) של מספר רב של פורשי עבודה לחזור לשוק העבודה. עד כה, רתיעה זו נבעה מתמריצים שליליים כגון חוק החל"ת (עד יולי למרבית האוכלוסייה), חשש מהידבקות, קושי למצוא פתרון עבור ילדים בבית, ושינויי העדפות (בין פנאי ועבודה).

• במקביל, מסתמן מחסור של עובדים. בחודש יולי מספר המשרות הפנויות עלה ל- 134 אלף (בניכוי עונתיות) מ- 129 אלף ביוני ל- 122 אלף במאי. הרמה ערב הקורונה עמדה סביב 96 אלף. הסקטור העסקי צמא לעובדים חדשים ולא מצליח לאייש תפקידים בכול הענפים, כולל בשירותים, מסחר, תעשייה ובנייה. המשך עלייה במשרות הפנויות מעט תמוה על רקע ביטול חוק החל"ת בתחילת יולי, אך יתכן שחלק מהבלתי מועסקים (עם ילדים) מעדיפים לחכות לתחילת שנת הלימודים. בכול מקרה, מדובר באינדיקטור לגבי התרחבות מהירה במשק (בהיבט החיובי), אך מנגד, תופעה זו תומכת בלחצי שכר, מה שעלול לתמוך באינפלציה.

• בכול זאת, מסתמן גידול גם במספר המועסקים במשק. מספר המועסקים (למעט עובדים בחל"ת בגין הקורונה) ביולי 21 הגיע ל- 3.93 מיליון איש לעומת 3.98 מיליון בפברואר 20 (ערב הקורונה), פער של כ- 50 אלף בלבד. אם מוסיפים את הגידול הטבעי בכוח העבודה (כ- 1.5% לשנה), מדובר בפוטנציאל של תוספת של 60 אלף מועסקים: או סך הכול פוטנציאל לגידול של כ- 110 אלף מועסקים עד "תעסוקה מלאה". בסך הכול מדובר בהיקף משמעותי שיכול לספק את מרבית הגידול בביקוש לעובדים, זאת בהנחה שחוזרים לשיעור ההשתתפות של ערב הקורונה.

• קיימת בעיה שנתוני השכר בישראל מתפרסמים בפיגור של חודשיים לפחות. רמת השכר הממוצע בחודש מאי 21 גבוהה מהממוצע של שנת 2019 ב- 9%. אך חישוב של השכר הממוצע מטעה בשל ההצטרפות המהירה של עובדי היי טק ברמות שכר גבוהות וירידה חדה במספר העובדים בענף אירוח ופנאי (ירידה של 25%- לעומת ערב הקורונה) ברמות שכר נמוכות. השכר של עובדי "תקשורת ומידע" עלה ב-15% מ- 2019 עד לחודש מאי 2021. השכר הממוצע בענף "שירותי אירוח ואוכל" עלה ב- 8.8% בתקופה זו (מאי 21 לעומת ממוצע 2019).

• לכן, חישבנו את עליית השכר בשיקלול ענפי (לפי משקל הענף ב-2019). חישוב זה מראה שרמת השכר הממוצע במאי גבוהה (נומינלית) ב- 6.8% לעומת ממוצע 2019, (ולא 9%).

• גם שיעור זה מוטה כלפי מעלה מכיוון שמרבית פורשי העבודה בכול ענף היו ברמות שכר נמוכות (last in first out), מה שמעלה את השכר הממוצע. בנוסף, פריון העבודה עלה בשיעור דומה לעליית השכר.

• בינתיים, קצב עליית השכר במשק איננו "אינפלציוני" אך מדובר בנתונים בפיגור רב. בארה"ב (בה קיימים נתונים עד יולי) השכר המשוקלל עולה בקצב שנתי של 5% כאשר מתחילת השנה השכר בענף אירוח ופנאי עולה בקצב שנתי של 17%.

לסיכום, מחסור בעובדים מהווה איום אינפלציוני בפרט אם שיעור ההשתתפות בשוק העבודה לא יחזור לרמה של ערב הקורונה.

ארה"ב: רמת הצריכה צפויה להישאר גבוהה

למרות שהמסחר הקמעונאי ירד ב- 1.1% ביולי (לעומת הצפי של 0.2%-), חשוב להסתכל על רמת הצריכה, לא רק על שיעור השינוי. ברור שלאחר הסרת המגבלות חל זינוק בצריכה ברבעון ב' ("הביקוש הכבוש"). לכן, ירידה מתונה בצריכה בהחלט סבירה. עדיין, רמת הצריכה ביולי 21 גבוהה ב- 13% לעומת יולי 20 וגבוהה ב- 20% לעומת יולי 2019. לאחר כל קבלת צ'ק מהממשל הצריכה זינקה ולאחר מכן התמתנה מעט אך על רמה גבוהה יחסית. הגרף הבא ממחיש זאת:

קיימת ההערכה שהאמריקאיים הוציאו רק 40% מסך התמיכות המיוחדות בגין הקורונה. נוצרה תוספת חיסכון של 2 טריליון דולר אשר מהווה מקור חשוב עבור הצריכה העתידית. המצב הפיננסי של משקי הבית לא היה טוב יותר, גם מבחינת תשלומי החזרי חובות:

ברקע, הנשיא ביידן פועל להגדיל את ההכנסה הפנויה של משקי הבית על ידי קצבאות ילדים (הטבת מס), חינוך חינם בגיל הרך, העלאת שכר מינימום וכו'. המשמעות: הצריכה הפרטית בארה"ב צפויה להמשיך להיות חזקה ולתמוך גם בצמיחה וגם בלחצי אינפלציה

מה צפוי להתפרסם השבוע?

ישראל: : שני: סקר כוח אדם (יולי), הייצור התעשייתי ופדיון בענפי המשק (יוני). בנוסף: החלטת הריבית (ללא מסיבת עיתונאים). לא צפוי שינוי בריבית כאשר בהודעה בנק ישראל ידגיש את ההתאוששות המהירה בפעילות ונתוני צמיחה מאד חיוביים מחד אך גם סיכום המשך העלייה בתחלואה מאידך. רביעי: יצוא שירותים (יוני).

חו"ל:שני: מדד מנהלי הרכש במספר מדינות חשובות כולל יפן, אירופה (צרפת + גרמניה), UK, וארה"ב (אוגוסט), ארה"ב: מכירות של בתים (לא חדשים) ביולי, שלישי: המכירות של בתים חדשים. רביעי: ארה"ב: ההזמנות של מוצרי בני קיימא (יולי). שישי: ההכנסה הפנויה, הצריכה הפרטית ואינפלציית PCE (יולי), נתון מאד חשוב לפד. בחמישי-שישי כנס Jackson Hole עשוי לספק נאומים מעניינים מחברי הפד.