סקירת שוק ההון שבועית

10/10/2021

מה קרה לשווקים בעולם בשבוע האחרון?

הארכתה בחודשיים של תקרת החוב בארה"ב והודעת רוסיה כי תגדיל את יצוא הגז לאירופה הטיבו לקראת סופ"ש על השווקים. למרות מעט אכזבה מנתוני התעסוקה בארה"ב, סביר להניח שהפד יודיע על טייפרינג בחודש הבא. התשואות הארוכות עלו, גם על רקע סימנים ללחצי שכר מתגברים. הצמיחה בענפי השירותים בארה"ב נותרה חזקה. פולין העלתה את הריבית ל- 0.5%. בנק ישראל הודיע על סיום תוכנית רכישות האג"ח ורואה אפשרות להעלאת ריבית בשנה הקרובה.

מאקרו ישראל: האצה בפעילות

• בינואר-יולי, יצוא שירותי היי טק עלה ב-19% בממוצע לעומת הממוצע של 2020.

• שיעור האבטלה הרחב נותר יציב במחצית א' של ספט' על 7.9%.

• ביוני-אוגוסט הרכישות בכרטיסי אשראי עלו ב- 9.9% בחישוב שנתי.

• במאי-יולי סך הפדיון של ענפי המשק עלה ב- 9%, הייצור התעשייתי עלה ב- 8.5%.

• סקר מגמות בסקטור העסקי מצביע על צמיחה מהירה, אך גם התמתנות בהזמנות לשוק המקומי.

• באוג' המדד המשולב של ב"י עלה ב- 0.28% בהתאם למגמה ארוכת הטווח.

• בנק ישראל עדכן את תחזית הצמיחה השנה ל- 7% (מ- 5.5%).

סביבת האינפלציה:

• בנק ישראל צופה אינפלציה של 2.5% השנה ו- 1.6% ב- 2022 (עדכון מ- 1.2%).

• ציפיות האינפלציה שנה קדימה בסקר המגמות ירדו ל- 1.38% בתעשייה ונותר יציב על 1.23% בענף המסחר, הרבה מתחת לציפיות השוק.

• העלינו את תחזית האינפלציה שלנו עקב עלייה במחירי הנפט בעולם.

• למרות העצבנות בשווקים, השקל ממשיך לשמור על יציבות בשבוע האחרון.

ארה"ב: סימני לחצי שכר מתגברים

• למרות שהגידול במספר המועסקים בספטמבר (194 אלף) איכזב, נוספו עוד 169 אלף מועסקים בתיקונים אחורה. שיעור האבטלה ירד ל- 4.8% (מ- 5.1%).

• השכר הממוצע עלה ב -0.6% וב- 4.6% שנה אחורה (5.1% לפי שיכלול ענפי).

• בספט' מדד מנהלי הרכש ISM בשירותים עלה מעבר לציפיות ל- 61.9 (מ- 61.7), ומשקף התרחבות מהירה, גם ללא המרכיב הבעייתי של "זמני הספקה".

• ההזמנות בתעשייה עלו ב- 1.2% באוג' והנתון של יולי עודכן כלפי מעלה ל- 0.7%.

אירופה: מחירי התעשיה ממשיכים לעלות

• באוגוסט מדד מחירי התפוקה PPI עלה ב- 13.4% שנה אחורה מ- 12.4%.

• המסחר הקמעונאי עלה ב- 0.3% (צפי ל- 0.8%), הנתון של יולי עודכן כלפי מטה.

סין: התרחבות בענפי השירותים

• מדד מנהלי הרכש בשירותים עלה ב- 6.7 נק' ל- 53.4 על רקע ירידה בתחלואה.

שוק האג"ח: עליית תשואות בארה"ב

• ביום שישי התשואות ל- 10 שנים בארה"ב חצו את רף ה- 1.60%, זאת למרות נתוני תעסוקה מעט מאכזבים. שוק האג"ח מודאג יותר מהלחץ לעליית שכר.

• שוק האג"ח בישראל לא התרגש מנימה יותר ניצית מכיוונו של בנק ישראל.

• כצפוי, תחזית הריבית של בנק ישראל משקפת אפשרות להעלאת ריבית בעוד שנה.

• ציפיות האינפלציה ממשיכות לעלות, מה שמקנה עדיפות לאפיקים השקליים.

• האיום העיקרי על שוק האג"ח ממשיך להיות המשך עליית תשואות בארה"ב.

מאקרו ישראל: בנק ישראל צופה צמיחה מהירה

תחזית המאקרו המעודכנת של בנק ישראל משקפת צמיחה מאד מהירה בשנים 2021-2022, בשיעור מצטבר של 12.9% לעומת 11.8% בתחזית של חודש יולי. צפויה צמיחה של 7% השנה (עדכון מ- 5.5%) ו- 5.5% ב- 2022 (לעומת 6%). חלק מהעדכון נובע מעדכון נתוני הצמיחה במחצית הראשונה של השנה על ידי הלמ"ס. עדיין רמת התוצר ב- 2022 צפויה להיות נמוכה ב- 2% יחסית לתחזית הצמיחה ללא משבר הקורונה. פרטים נוספים:

• שיעור האבטלה הרחב צפוי לרדת ל- 5.2% בסוף 2022 (עדכון מ- 5.5%). שיעור התעסוקה (מספר המועסקים חלקי האוכלוסייה בגיל העבודה) יעלה ל- 59.5% (כעת 58.7%) לעומת 61.1% ערב משבר הקורונה.

• תחזית האינפלציה עלתה ל- 2.5% השנה (מ- 1.7%) ו- 1.6% ב- 2022 (מ- 1.2%). בנק ישראל צופה אינפלציה של 1.7% מרבעון ג' 21 עד רבעון ג' 22 (התחזית שלנו בתקופה זו עומדת על 1.4%).

• למרות דברי הנגיד לגבי הזמניות של האינפלציה תחזית האינפלציה ל- 2022 דווקא עלתה, כנראה גם על רקע השפעת ההתקרבות לתעסוקה מלאה. בנק ישראל מניח שמחירי המוצרים הסחירים יעלו בקצב שנתי של 1.5% ומחירי הדיור יעלו ב- 2%. מחירי השירותים יעלו ב- 1%.

• כעת בנק ישראל צופה ריבית בטווח של 0.1%-0.25% ברבעון ג' 2022 (בתחזית הקודמת הופיעה ריבית של 0.1% עד סוף 2022). אנו צופים העלאת ריבית באוגוסט 2022.

• הגרעון התקציבי יעמוד על 6.4% השנה ו- 4.0% בשנה הבאה. יחס החוב תוצר יגיע ל- 73% ב- 2022,

• תחזית בנק ישראל מניחה המשך פתיחת המשק ודעיכת השפעת הקורונה, אם כי צפויות גם התפרצויות נוספות ומגבלות "רכות" אשר לא ישפיעו משמעותית על הפעילות.

האצה בפעילות באוגוסט סקר מגמות בסקטור העסקי מצביע על האצה בפעילות באוגוסט לעומת יולי בכול הסקטורים למעט מלונאות. אינדיקטורים מובילים כגון הזמנות (או ציפיות לשינוי בהזמנות) גם בתעשייה וגם בשירותים, מצביעים על האצה ביצוא והתמתנות בשוק המקומי (ראה גרף), אם כי יתכן שמדובר בהשפעה עונתית של סיום חופשת הקיץ, לפחות באופן חלקי. הציפייה להאצה ביצוא בהחלט מעודדת.

ציפיות האינפלציה בסקר מגמות בסקטור העסקי מתמתנות. בתעשייה צופים אינפלציה של 1.38% (ירידה מ- 1.54) ובענפי המסחר צופים אינפלציה של 1.23% (בדומה לחודש הקודם, וירידה מ- 1.33 ביוני), קצב נמוך בהרבה יחסית לאינפלציה המגולמת בשוק ההון.

ארה"ב: השכר ממשיך לעלות

• למרות שהגידול במספר המועסקים בספטמבר (194 אלף) איכזב, נוספו גם 169 אלף מועסקים בתיקון הנתונים של החודשים הקודמים. בסך הכול מדובר בתוספת של 360 אלף מועסקים (חזינו 400 אלף), כך שמספר המועסקים נמוך ב- 5 מיליון יחסית לערב הקורונה. ציינו לפני שבוע שהנתון של ספטמבר עשוי להיות נמוך מהציפיות על רקע העלייה בתחלואה, סיום חוק החל"ת רק ב- 6 לספטמבר ונתוני דורשי העבודה השבועיים אשר לא שיקפו ירידה משמעותית במספר מחפשי העבודה.

• לעומת סקר כוח האדם, בסקר משקי הבית נוספו 526 אלף מועסקים ושיעור האבטלה ירד ל- 4.8% (מ- 5.1%). שיעור ההשתתפות בשוק העבודה ירד ב- 1%, כנראה שסיום חוק החל"ת גרם לחלק מהבלתי מועסקים לפרוש משוק העבודה (בינתיים).

• השכר הממוצע עלה ב - 0.6% וב- 4.6% שנה אחורה. בחישוב מתואם לשקלול ענפי (משקלות קבועים של ענפי המשק), חלה עלייה חדה יותר של 5.1%. מסתמנת עלייה חדה בשכר הממוצע בענפי האירוח והפנאי:

למרות האכזבה מנתוני התעסוקה (הציפיות היו סביב 500 אלף מועסקים חדשים), עדיין הממוצע של שלושת החודשים האחרונים עומד על 550 אלף מועסקים, תוספת מספיקה כדי להתחיל את הצמצום בהיקף רכישות האג"ח.

ארה"ב: הפעילות בענפי השירותים נותרה חזקה מדד מנהלי הרכש (ISM) בענפי השירותים (non-manufacturing) מהווה אינדיקטור חשוב לפעילות הכלכלית בארה"ב, זאת בשל המשקל הגבוה של הענפים הללו בתוצר (לפחות 80%). מדד זה עלה ל- 61.9 בספטמבר מ- 61.7 נקודות. מרבית הרכיבים נמצאים על רמה גבוהה, בפרט רמת הפעילות העסקית (עלייה ל- 62.3 מ- 60.1). עם זאת קיים עיוות מסוים בשל העלייה ברכיב "זמני ההספקה" בשל השיבושים בהספקה (ולא בהכרח עקב עלייה בביקושים). אולם גם בניכוי רכיב זה, המדד נמצא על 59.6 בספטמבר, רמה היסטורית מאד גבוהה. רכיב המחירים עלה מעט (ל- 77.5), אך עדיין נמוך מהשיא של חודש יולי (82.3). המשך התרחבות מהירה במשק האמריקאי (גם בשל עודף חיסכון של 2.5 טריליון דולר בקרב משקי הבית) תומך בסופו של דבר בשינוי המדיניות המוניטארית לכיוון פחות מרחיב.

שוק האג"ח: קיימת הגישה הנגדית: התשואות בארה"ב צפויות לרדת

• בתחזית שלנו האינפלציה בארה"ב תמשיך להיות גבוהה ומאלצת את הפד להעלות ריבית בקצב מהיר בשנים הבאות. במבט על 2022, מגמה זו צפויה לתמוך בעליית תשואות.

• קיימת גישה הפוכה אשר טוענת שהתשואות ל- 10 שנים יחזרו לרדת. גישה זו מתבססת על השפעת העלייה בחוב הכולל, דמוגרפיה, טכנולוגיה, גלובליזציה, ועלייה באי שיווין. גישה זו גם הוכיחה את עצמה בשנים האחרונות:

ננתח את הגורמים השונים:

• העלייה בחוב הכולל (עסקי, ציבורי וצרכני) מקטינה את פוטנציאל הצמיחה בטווח הארוך (debt overhang). מדינות חייבות להחזיר את החוב, פעולה אשר בהגדרה מקטינה את סך הביקושים המשק. ניתן לראות בגרף הבא את הקורלציה (ההפוכה) במשך שנים רבות בין החוב הלא פיננסי לבין קצב הצמיחה:

התשובה שלנו: הנימוק הזה בהחלט נכון בהסתכלות לטווח ארוך. אך חשוב להדגיש שלא צפויה מדיניות פיסקאלית מרסנת בארה"ב בשנים הקרובות, ההפך הוא הנכון. ביידן פועל להגדיל את ההוצאות כאשר רק חלק מהגידול ימומן על ידי העלאת מיסים.

• דמוגרפיה: הזדקנות האוכלוסייה בארה"ב צפויה לפעול להתמתנות בצריכה הפרטית (מבוגרים נוטים לצרוך פחות) ובכך לתמוך באינפלציה מתונה יחסית. התשובה שלנו: צפויה ירידה גם בהיצע של עובדים ככל שיותר ויותר עובדים פורשים משוק העבודה. בני 55+ מהווים יותר מ- 2 מיליון בלתי מועסקים מתוך סך של 6.3 מיליון. משמעות הדבר: מחסור של עובדים ולחץ לעליית שכר.

• טכנולוגיה: בהחלט גורם אשר פעל ויפעל גם בעתיד למתן את לחצי האינפלציה.

• הגלובליזציה והורדת המכסים פעלו להתמתנות באינפלציה עד כה. במבט קדימה, נדמה שהמצב כבר השתנה, לפחות בארה"ב בה שיעור המכסים על היבוא נמצא במגמת עלייה (ראה גרף). בתחום זה, ביידן ממשיך את דרכו של טראמפ, לפחות בכל מה שקשור להקשות על היבוא מסין.

העלייה באי השיווין פועלת להתמתנות בביקושים. הנטייה השולית של עשירים אשר הונם עלה בשנים האחרונות, לצרוך, נמוכה יחסית (מה כבר חסר להם?) לעומת מעמד הביניים / הנמוך אשר שכרם עלה במידה פחותה.

התשובה שלנו: מציאות זאת עשויה להשתנות בתקופה הקרובה, זאת על רקע לחץ לעליית שכר, ומדיניותו של ביידן לגבי מתן הטבות בתחום קצבאות ילדים, חינוך ובריאות. כבר כעת ניתן לראות את הזינוק בשכר הממוצע בענף האירוח והפנאי (ענף עם רמת שכר נמוכה) בקצב שנתי של 14% מתחילת השנה (ראה גרף ב"מאקרו חו"ל").

לסיכום: אנו עדיין סבורים שמגמת התשואות הארוכות בארה"ב נמצאת כלפי מעלה, ונתמכת על ידי סביבת אינפלציה אשר צפויה להישאר גבוהה גם בשנים הבאות, זאת על רקע לחצי שכר ועלייה חדה במחירי הדיור.

מה צפוי להתפרסם השבוע?

ישראל: יום ראשון: מכירות ברשתות השיווק (אוגוסט), שלישי: מדד האמון הצרכני (ספטמבר), רביעי: נתוני סחר חוץ (ספטמבר). חמישי: מכירות של דירות חדשות (אוגוסט).

חו"ל: שלישי: גרמניה סקר ZEW (אמון עסקי, אוקטובר). ארה"ב: מספר המשרות פנויות (JOLTS, אוגוסט), אינדיקטור חשוב למצב שוק העבודה. רביעי: שוק האג"ח יגיב למדד המחירים לצרכן (ספטמבר). הציפייה שאינפלציית הליבה תעלה ב- 0.3% (4.2% שנה אחורה), פרוטוקול של החלטת הפד בו ינתן יותר אור לגבי החלטת צמצום הרכישות. שישי: המסחר הקמעונאי (ספטמבר) ומדד האמון הצרכני של מישיגן (אוקטובר).