סקירת שוק ההון שבועית

31 בינואר 2021

סקירת מאקרו שבועית: צפויה התכווצות מתונה בפעילות ברבעון ד' בישראל

מה קרה לשווקים בעולם בשבוע האחרון?

התנודתיות חזרה ושוקי המניות ירדו בשבוע האחרון, זאת למרות נתונים כלכליים חיוביים בארה"ב, כולל נתוני הצמיחה, הגידול בהכנסה הפנויה, והירידה במספר דורשי העבודה החדשים. מסתמנת ירידה בתחלואה בארה"ב, ופאוול מבטיח המשך מדיניות מרחיבה. באירופה קיים חשש לסגר שלישי במספר מדינות והחשש למוטציות הביא למגבלות על התנועה. יחד עם זאת, נתוני הצמיחה במספר מדינות אירופה הפתיעו לטובה.

מאקרו ישראל: יצוא שירותי היי טק ממשיך להתרחב

• בנובמבר יצוא שירותי היי טק עלה ב- 22% y/y, וכנראה עלה ב- 5% ברבעון ד' 20.

• ברבעון ד' 20 מסתמנת ירידה מתונה בצריכה הפרטית, זאת לפי נתוני הרכישות בכרטיסי האשראי (1.5%-) והמכירות ברשתות השיווק (2.2%-).

• יחד עם זאת, הידוק בסגר הביא לירידה של כ- 9% ברכישות בכרטיסי האשראי בינואר.

• בדצמ' המדד המשולב עלה ב- 0.52% המדד מורכב מנתונים אשר נמדדים בפיגור.

• פריון העבודה בתעשייה עלה ב- 8% ב- 2020, ותמך באינפלציה נמוכה.

• היקף המשכנתאות הגיע ל- 8.3 מיליארד בדצמ' עלייה של 15% לעומת דצמ' 19.

סביבת האינפלציה: רגיעה (זמנית) בשער החליפין

• בשבוע האחרון השקל פוחת ב-0.2% בלבד מול סל המטבעות.

• הרגיעה בשע"ח מושפעת מהתחסנות מהירה בישראל, מה שתומך בשקל חזק.

• עדיין אנו צופים פיחות מתון בשקל על רקע מחוייבות בנק ישראל לרכוש מט"ח.

• מחירי הדלקים צפויים לעלות ב- 2.5% ותחזית מדד פברואר עודכנה ל- 0.0%.

ארה"ב: גידול בחיסכון יוצר פוטנציאל לביקוש "כבוש"

• קרן המטבע צופה צמיחה גלובלית של 5.5% השנה, ו- 5.1% בארה"ב.

• בינואר מדד האמון הצרכני עלה ב- 2.2 נק' ל- 89.3 בשל אופטימיות לגבי העתיד.

• ברבעון ד' המשק צמח ב- 4% (הצפי היה ל- 4.1%) והצריכה הפרטית ב- 2.5%.

• בדצמבר ההכנסה הפנויה עלתה ב- 0.6% (מעל הציפיות, בשל תמיכות ממשלתיות) כאשר הצריכה ירדה ב- 0.2% עקב הטלת מגבלות על הפעילות הכלכלית. הגידול בחיסכון (13.7% בדצמבר) יוצר חשש "לביקוש" כבוש בעתיד.

• אינפלציית הליבה PCE עלתה ב- 1.5% y/y(הצפי- 1.3%), מ- 1.4% לפני חודש.

• ההזמנות של מוצרי בני קיימא (למעט ענף התחבורה התנודתי) עלו ב- 0.7%.

• מספר דורשי העבודה החדשים עלה ב- 847 אלף, פחות מהציפיות של 875 אלף.

אירופה:

• בינואר, מדד האמון הכלכלי עלה מעט בתעשייה אך הורע בקרב משקי הבית.

• קרו המטבע צופה צמיחה של 4.2% השנה (עודכן כלפי מטה מ- 5.2% עקב הסגרים). גרמניה צמחה ב- 0.4% ברבעון ד' בקצב שנתי (הצפי היה ליציבות).

שוק האג"ח:

• יחס החוב הציבורי לתוצר עלה ל- 73% ב- 2020, פחות מהציפיות המוקדמות.

• בפברואר האוצר ימשיך בקצב גיוס סחיר של 3 מיליארד ₪ בשבוע.

• בהנחה שהמשק ייפתח ברבעון ב', סביר להניח ירידה בקצב הגיוס במחצית ב' 21.

• בתרחיש אופטימי של התאוששות, מעורבותו של בנק ישראל בשווקים תפחת בחודשי הקיץ, ולכן התשואות צפויות לעלות עד סוף השנה, בעיקר השקליות.

• בתמחור הנוכחי של השוק, אין העדפה ברורה בין אפיקים צמודים לשקלים.

שוק האג"ח:

• חברת פיץ אישררה את הדירוג של ישראל על A+ וצופה צמיחה של 5.4% השנה.

• הודעת בנק ישראל לגבי מחויבות לרכוש מט"ח החזירה את האטרקטיביות בצמודים. המשך פיחות בשקל השבוע צפוי לתמוך באפיקים הצמודים.

• לפי הערכתנו, בתרחיש אופטימי של התאוששות, מעורבותו של בנק ישראל בשווקים תפחת, ולכן התשואות צפויות לעלות עד סוף השנה, בעיקר השקליות.

יצוא שירותי היי טק ממשיך לצמוח

היצוא של שירותי היי טק (אשר מהווה כ- 10% מסך התוצר) אומנם ירד בנובמבר בשיעור מתון של 0.8%, אך עדיין עלה ב- 22% בהסתכלות שנה אחורה. אם יצוא שירותי היי טק יתייצב על רמה דומה בדצמבר, אזי צפוי גידול של 5.4% ברבעון ד' לעומת רבעון ג' (או 23.3% במונחים שנתיים), מה שיתמוך בקצב הצמיחה באותו רבעון.

התכווצות מתונה בצריכה ברבעון ד'

המכירות ברשתות השיווק ירדו ב- 2.2% ברבעון ד' (לעומת רבעון ג') על רקע הטלת מגבלות (סגר שלישי). מדובר בשיעור מתון יחסית בדומה לירידה ברכישות בכרטיסי האשראי (1.5%- ברבעון ד'). בכול זאת, המכירות ברשתות השיווק עלו ב- 4.8% מדצמבר 19 עד דצמבר 20, ועלו ב- 2.6% בכול שנת 2020 (בממוצע לעומת 2019). העובדה שהשמיים סגורים ולא ניתן לצרוך שירותים רבים בשל הסגר הגדילה את הצריכה של מוצרים רבים. שילוב של התכווצות מתונה בצריכה הפרטית ועלייה חדה בייצוא (גם יצוא היי טק וגם ייצוא תעשייתי) תומך בהערכה שלנו שברבעון ד' 20 חלה ירידה מתונה יחסית בתוצר בשיעור של 5%-8% (הפרסום ב- 16.2). יחד עם זאת, לפי האינדיקטורים הראשוניים לגבי חודש ינואר, הידוק הסגר הביא לירידה בצריכה וירידה בניידות למקומות העבודה.

קרן המטבע: האינפלציה בישראל תישאר נמוכה בשנים הבאות

• לפני כשבוע, קרן המטבע עידכנה את תחזית המאקרו (Economic Outlook), וגם פירסמה דו"ח מעודכן על כלכלת ישראל. ראוי לציין מספר נקודות בולטות בדו"ח:

• קרן המטבע סבורה שהמשק הישראל נכנס למשבר עם נתונים בסיסיים חיוביים: שיעור חיסכון בקרב משקי הבית של 42% תוצר בלבד, ושני שליש מזה לדיור. החוב העסקי עומד על 68% תוצר ורובו הגדול חוב מקומי. העודף בחשבון השוטף הגיע ל- 3.5% תוצר בממוצע של חמש השנים האחרונות. המשקל של הערך המוסף של ענפי שירותי ההיי טק (שירותי מידע ותקשורת ICT) מסך התוצר עומד על 19% לעומת משקל של 11% בממוצע מדינות ה- OECD.
  

• באופן כללי, קרן המטבע משבחת את התגובות של הרשויות, גם בתחום הפיסקאלי וגם בתחום המוניטארי. הקרן מציינת את התוכנית הפיסקאלית אשר היוותה כ- 10.3% מסך התוצר (אך לא ציינה שהביצוע בפועל בהוצאות התקציביות עמד על 5% תוצר בלבד). קרן המטבע תומכת בהמשך מדיניות פיסקאלית מרחיבה עד ל- 2022 לפחות, וממליצה לצמצם את המדיניות המרחיבה באופן הדרגתי מאד (לאחר שיפור במצב הכלכלי – when the recovery is on firm ground).
  

• קרן המטבע ממליצה להפסיק בעתיד את מדיניות ההתערבות של בנק ישראל למעט במצבים של תנודתיות חריפה (disorderly market conditions).

• הקרן צופה צמיחה של 4.1% השנה ו- 5.0% ב- 2022, קצב נמוך בהרבה מתחזית בנק ישראל בתרחיש האופטימי (ודומה לתחזית שלנו). ב- 2021 הגרעון התקציבי צפוי להגיע ל- 9.7% תוצר השנה (בנק ישראל צופה 8%) וצפויה ירידה מתונה בעודף בחשבון השוטף.
  

• קרן המטבע מציגה נתון חשוב ביותר אשר כלכלנים מקומיים רבים (כולל בנק ישראל) נמנעים מלהעריך: פער התוצר – אשר מציג את הפער בין רמת התוצר בפועל ובין רמת התוצר הפוטנציאלי של המשק (בתעסוקה מלאה וניצול מלא של ההון הקיים). נתון זה חשוב בהערכת לחצי אינפלציה במשק: פער תוצר משמעותי תומך בלחצי אינפלציה מתונים וההיפך.

• קרן המטבע צופה שפער התוצר לא ייסגר לפני 2025 (כאשר הוא היה אפס ב- 2019). משמעות הדבר: סביבת האינפלציה תישאר נמוכה ותגיע ל- 0.8% בלבד ב- 2025, פחות מהיעד של בנק ישראל. בדומה לבנק ישראל, קרן המטבע לא מזכירה השפעה אינפלציונית עתידית מההזרמות הפיסקאליות והמוניטאריות. הסביבה הריאלית (ובעיקר פער התוצר) מכתיבה את תחזית האינפלציה. אין הנחה של עלייה חדה במחירי הסחורות. למעשה, הקרן צופה ירידה מתונה במחירי הנפט ב- 2022 (ב- 2.4%) לאחר עלייה ב- 2021 (בממוצע של השנה), ירידה של 1.5% במחירי הסחורות האחרות, זאת על רקע תחזית של התמתנות בצמיחה בקרב המדינות המתפתחות ל- 5.0% ב- 2022 לאחר צמיחה של 6.3% בשנת 2021. סין צפויה לצמוח ב- 5.6% ב- 2022 לאחר 8.1% השנה.

• תחזית האינפלציה שלנו (0.8% ב-2021 ו- 1.2% ב- 2022) מניחה פיחות מתון ב- 2021, השפעת העלאת מיסים ב- 2022 ועלייה במחירי הסחורות בעולם.

• ארה"ב: צמיחה של 4% ברבעון ד'

• נתוני הצמיחה של הרבעון הרביעי תאמו את הציפיות המוקדמות.

• המשק האמריקאי צמח ב- 4% ברבעון ד', והתכווץ ב- 2.5% מרבעון ד' 19 ועד רבעון ד' 20. בכול שנת 2020 המשק התכווץ ב- 3.5%, פחות מההערכות המוקדמות בתחילת המשבר.

• הצריכה הפרטית עלתה ב- 2.5%, עקב גידול בצריכת שירותים ב- 4% וירידה בצריכת סחורות ב- 0.4%.

• השקעות בנכסים קבועים עלו ב- 18.4% בהשפעת גידול של 33.4% בהשקעות בבנייה למגורים, אך גם ההשקעות בציוד ומכונות עלו ב- 24.9%.

• הייצוא עלה ב- 22%, על רקע גידול של 31.1% ביצוא סחורות. לעומת זאת היבוא עלה ב- 29.5%. חשבון הסחר גרע 1.5% מהצמיחה.

• הצריכה הציבורית ירדה ב- 1.2%, עם סיום השפעת התוכנית הפיסקלית הראשונה.

• הגידול במלאי תרם כ- 1% לצמיחה. גידול בתפוקה עבור המלאי (ולא לצריכה או יצוא), משמעות הדבר השפעה ממתנת על התפוקה ברבעון הבא (או ברבעונים הבאים).

• למרות שהיו (ועדיין קיימות) מגבלות על הפעילות הכלכלית, ארה"ב לא הנהיגה מדיניות גורפת של shutdown בדומה לאירופה ולישראל. עקב כך, הנזק הכלכלי היה מתון יותר אך הנזק האנושי כבד יותר (מספר הנפטרים). במבט קדימה, מסתמנת ירידה בתחלואה ומספר מדינות מסירות מגבלות, כגון ניו יורק וקליפורניה. חבילת סיוע נוספת של 1.9 טריליון דולר צפויה לתרום לגידול בהכנסה הפנויה ולכן גם תתמוך בצריכה הפרטית. כמובן, שצפויים מכשולים ופשרות עד לאישורה בקונגרס.

פאוול משדר: לא צפוי tapering בקרוב

כצפוי, לא היה כל שינוי במדיניות המונטארית של הפד ביום רביעי האחרון. כמה נקודות מעניינותת שעלו במסיבת העיתונאים:

• הפד לא חושש מהתגברות האינפלציה. פאוול ציין שב- 25 השנים האחרונות סביבת האינפלציה הפתיעה כלפי מטה.

• הפד מודע לכך שצפויה עלייה באינפלציה בחודשי האביב, זאת בהסתכלות על 12 החודשים האחרונים, עקב התיקון במחירי הנפט כלפי מעלה באפריל-מאי 2020 (base effect). הוא גם מודע להשפעה של תופעת הביקוש הכבוש כאשר המגבלות על הפעילות יוסרו. הוא קורא לתופעות הללו תופעות "זמניות" (transient) ולא צופה עלייה בסביבת האינפלציה, ולכן הפד לא יגיב להתפתחויות הללו. הפד גם רוצה לראות את האינפלציה מתייצבת מעט מעל 2% למספר שנים.

"So the way we would react is we're going to be patient. Expect us to wait and see and not react if we see small and what we would view as very likely to be transient effects on inflation."

• פאוול גם אמר שהפד לא נמצא במלכוד, והוא לא רואה קושי לשנות את המדיניות המוניטארית, לצמצם את הרכישות ובעתיד ולהקטין את מאזן הפד כפי שעשו בעבר הלא רחוק. השינוי במדיניות ישודר לשוק הרבה זמן מראש: "Well in advance" אז מתי סביר לצפות לאיתות מהפד לגבי tapering מתקרב? כנראה לקראת סוף השנה (בהנחה של פתיחת המשק ואפקטיביות של החיסונים). מתי בנק ישראל יאותת על צמצום בהיקף הרכישות? כנראה מספר חודשים לפני הפד (סוף הקיץ?), זאת בשל התקדמות מהירה יותר בתהליך ההתחסנות בישראל וגם גישה מוניטארית יותר שמרנית בישראל יחסית לפד. ציפייה לשינוי במדיניות לכזו פחות אגרסיבית צפויה לתמוך בעליית תשואות מתונה.

מה צפוי להתפרסם השבוע?

ישראל: יום ראשון: סקר כוח אדם לחודש דצמבר, שני: סקר כוח האדם למחצית הראשונה של ינואר (הידוק הסגר כנראה הביא לעלייה באבטלה), חמישי: השכר הממוצע (נובמבר), כניסות/יציאות של ישראלים בינואר.

חו"ל: מדד מנהלי הרכש בתעשייה במספר מדינות כולל סין, יפן, צרפת, גרמניה, UK, קנדה וארה"ב (ינואר). שלישי: אירופה: השינוי בתוצר ברבעון ד' 20. רביעי: מדד מנהלי הרכש בענפי השירותים (ינואר) בארה"ב, אירופה, יפן וסין. חמישי: ארה"ב: מספר דורשי העבודה החדשים בשבוע האחרון. שישי: ארה"ב: שיעור האבטלה והשינוי במספר המועסקים (ינואר).